Redazione / Approfondimento

FOCUS SUL CREDITO, BNP PARIBAS AMPLIA LA GAMMA DI CLC

Nell’ultima emissione di 6 Credit Linked Certificates arrivano nuove entità di riferimento per spingere l’acceleratore sul rendimento. La gamma di BNP Paribas arriva nel complesso a 16 proposte.

Articolo del 17/07/2024 13:45:10 a cura della redazione

BNP Paribas si conferma l’emittente più attivo nel segmento dei Credit Linked Certificates, rinnovando ancora una volta la gamma con l’ultima serie di 6 proposte recentemente arrivate sul mercato secondario, anche con qualche interessante novità. Il ventaglio di proposte si porta così a 16 tra CLC classici, Callable e Lifter a cedola cumulativa agganciati a entità sia Senior che Subordinated.

Si tratta di un prodotto che inevitabilmente sposta il focus dal rischio azionario a quello di credito e ciò permette all’investitore di avere accesso a rendimenti potenziali più alti vincolati al fatto che non si verifichi alcun evento di credito sull’entità di riferimento sottostante. L’accesso a rendimenti più alti e la possibilità di sfruttare l’efficienza fiscale dei certificati, connessa a strutture di tipo single entity su primari emittenti italiani ad alta capitalizzazione sono gli elementi che ci hanno portato a guardare con interesse a questa nuova gamma: tra questi citiamo i certificati agganciati alle obbligazioni senior Eni (Isin XS2799334946) e Stellantis NV (Isin XS2799334607).

Il differente grado di seniority del sottostante si riflette inevitabilmente sul rendimento offerto dalle proposte. Ricordiamo come il grado di seniority rappresenta, con riferimento a un qualsiasi titolo di debito di una Entità di Riferimento, il grado di priorità, rispetto agli altri titoli di debito dell’Entità di Riferimento, con cui tale titolo di debito sarebbe rimborsato in caso di liquidazione, scioglimento o ristrutturazione della medesima Entità di Riferimento. I titoli di debito Senior sono l’insieme dei titoli di debito che hanno la precedenza nel rimborso rispetto ai titoli di debito Subordinati. Quest’ultimi vengono infatti rimborsati soltanto dopo che tutti i titoli di debito Senior sono stati soddisfatti. Ne consegue che un Credit Linked Certificate il cui sottostante sia un titolo di debito Subordinato dell’Entità di Riferimento presenta un rischio di perdita dell’Importo Nozionale maggiore rispetto a un CLC il cui sottostante sia un titolo di debito Senior. Questa dinamica è spiegata dal differente tasso di recupero atteso.

Per quanto riguarda invece le nuove proposte su titoli subordinati, troviamo sia una CLC su Mediobanca (Isin XS2799334433) in grado di pagare il 5,4% di premio annuo distribuito trimestralmente, e la CLC su Intesa Sanpaolo (Isin XS2799334516) in grado di remunerare esattamente il medesimo importo.

Due sono invece le novità anche in termini di entità di riferimento che guardano fuori ai confini del Belpaese e sono tra l’altro le proposte in grado di spingere l’acceleratore del rendimento. Top performer di tutta la serie con un flusso di premi trimestrale dell’1,56%, pari quindi al 6,24% annuo è la CLC sull’entità di riferimento Senior Air France KLM (Isin XS2799334862) accompagnata da un’altra società francese come Renault (Senior) entità di riferimento della CLC (Isin XS2799334789) che prevede invece un flusso dell’1,31% trimestrale, ovvero il 5,24% annuo.

È bene inoltre ricordare che le emissioni di questo tipo espongono l’investitore ad un doppio rischio emittente, legato sia al rischio di credito dell’entità di riferimento che a quello, tipico di tutti i certificati, legato al rischio di credito dell’Emittente, in questo caso BNP Paribas.

Abbiamo parlato di rischio di credito, che rappresenta il focus di questa tipologia di prodotto e pertanto è doveroso specificare gli eventi dal quale esso scaturisce: gli Eventi di Credito sono eventi avversi atti a compromettere la capacità di una determinata Entità di Riferimento di adempiere alle proprie obbligazioni di pagamento. Il verificarsi di un Evento di Credito su una o più Entità di Riferimento di un CLC ha come conseguenza di ridurre, fino anche ad azzerare, i potenziali premi periodici e l’importo di rimborso a scadenza, con conseguente perdita totale o parziale dell’importo investito.

Di seguito riportiamo le principali casistiche di Eventi di Credito così come specificato dall’ISDA, ovvero l’International Swaps & Derivatives Association: procedura concorsuale, insolvenza, mancato pagamento, ristrutturazione, intervento governativo, decadenza dal beneficio del termine, inadempimento di una obbligazione, ripudio e moratoria.

Avendo già chiarito l’importanza del tasso di recupero, qualora si verifichi uno degli eventi di credito sopra descritti il certificato scade anticipatamente, cessa di corrispondere i premi annuali e paga un importo pari all’importo nozionale moltiplicato proprio per il tasso di recupero stabilito dall’ISDA con conseguente perdita parziale o totale del capitale investito.

Guardando infine al funzionamento di queste CLC, è opportuno specificare che l’importo nozionale di riferimento è pari a 20.000 euro mentre la scadenza complessiva è di 8 anni con possibilità di rimborso anticipato a discrezione dell’emittente (callability) a partire dal primo anno di vita del prodotto (dal 30 giugno 2025). Questa accezione permette all’emittente di richiamare il prodotto qualora lo ritenga per sé maggiormente conveniente. Tra le variabili che ovviamente potrebbero portare l’emittente ad operare tale scelta vi sono i tassi di interesse: la discesa dei tassi di mercato aumenterebbe le probabilità che l’emittente possa optare per il richiamo. È altrettanto opportuno sottolineare che l’inserimento di questa sorta di “assicurazione” per l’emittente viene ripagata con un flusso cedolare maggiore per l’investitore al pari di un identico prodotto sprovvisto di opzione callable.

 

CREDIT LINKED SWAP

Ogni cosa ha il suo perché: l’esercizio che faremo in questa ultima parte del nostro approfondimento è quello di provare a spiegare, numeri alla mano, il rapporto rischio-rendimento delle Entità di riferimento prescelte. Come rendimento abbiamo ovviamente il flusso dei premi stabilito dalle CLC, come rischio useremo i CDS quotati.

Infatti, una valida misura per il monitoraggio del rischio di credito sono propri i Credit Default Swap, che finanziariamente rappresentano contratti derivati scambiati OTC tra due controparti per trasferire l’esposizione al rischio di credito. La loro quotazione rappresenta il costo per assicurarsi dal default dell’entità sottostante: più è basso il premio del CDS e meno rischiosa viene considerata dal mercato l’entità sottostante. Uno dei benchmark più utilizzati sono i CDS con scadenza 5y e per avere un valido confronto se i differenti premi offerti dalle CLC firmate BNP Paribas siano congruenti abbiamo realizzato i due grafici presenti in pagina. Lato Senior, il CDS a 5y su Stellantis vale 96,03 bp contro i 53,915 bp di Eni, il che giustifica la differenza di rendimento tra le due proposte, con la CLC sul titolo automobilistico che vale 19 bp annui in più del cane a sei zampe.

La CLC top performer agganciata al titolo Air France-KLM è giustificata dal fatto che il CDS su quest’ultima entità di riferimento viene quotato ben 214,105 bp. Chiude il quadro il CDS su Renault che scambia attualmente a quota 121,505 bp, il che giustifica il mark-up di rendimento della CLC di BNP Paribas rispetto alle due società quotate a Piazza Affari.

Dinamica rispettata anche dall’analisi dei CDS Subordinated 5y, dove il derivato su Mediobanca viene scambiato a 135,81 bp, quello su Intesa Sanpaolo a 137,84 bp, il che di fatto giustifica il medesimo yield proposto dalle due CLC.

ANDAMENTO CDS SU ENTITA’ SENIOR

ANDAMENTO CDS SU ENTITA’ SUBORDINATE